Renta Fija, las tres “D” y el “gran Japón”

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Si hay un activo difícil de gestionar en el entorno de tipos a cero/negativos y otras distorsiones financieras varias en que vivimos, ése es la renta fija. Tuve la oportunidad de escuchar recientemente a Mondher Bettaieb-Loriot, responsable de la gestión de renta fija en el grupo financiero suizo Vontobel. Su presentación me llamó poderosamente la atención. El mundo de la gestión de activos se mueve cada vez más hacia los extremos, tanto en acciones como en bonos, y se agradece la serenidad de un análisis pegado a la realidad y alejado del tremendismo. Glosaré brevemente en este post algunas de las ideas que Bettaieb-Loriot expuso y extraeré algunas conclusiones que creo relajarán a los que ven el apocalipsis financiero a la vuelta de la esquina.

Qué ha conducido a los tipos a terreno negativo: las tres “D”

Para Bettaieb-Loriot, existen tres grandes tendencias que han llevado a los tipos de interés hasta los ínfimos niveles en que se encuentran:

  • El desapalancamiento de los países desarrollados no puede avanzar como sucedió en otras fases de la Historia cuando también se acumularon elevados niveles de deuda: la debilidad del crecimiento económico obliga ahora a los bancos centrales a situar los tipos donde están. La represión financiera, consistente en el mantenimiento de tipos de interés muy bajos (World of zero) por parte de los Estados para poder seguir pagando su deuda y poder retrasar la reducción del déficit, va a seguir todavía entre nosotros bastante tiempo más.
  • La demografía: dentro de diez años, más del 25% de la población de la Unión Europea superará los 65 años. El envejecimiento de la población supone un lastre adicional para las finanzas públicas y obliga a un progresivo tránsito del régimen de pensiones desde los sistemas de prestación definida hacia los de contribución definida. La demanda de renta fija por parte de los gestores de Planes de Pensiones va a incrementarse de manera masiva. Abundando en la idea del alcance del envejecimiento entre los que vivimos en el mundo desarrollado, mencionaré un comentario de un reciente análisis del gestor del grupo Aberdeen Jodok Betschart, que revelaba que el mayor fabricante de pañales de Japón vende ya más artículos de incontinencia para adultos que pañales para bebés.
  • La digitalización, el gran fenómeno del siglo XXI que hace que los productos digitales afecten a muchos aspectos de la economía y produzcan una permanente tendencia desinflacionista. La tecnología tiene una doble cara: facilita el acceso a productos y servicios con bajo coste a millones de personas pero, a la vez, al ser barato o gratis hacer copias de productos existentes, convierte en ineficientes los procesos de producción tradicionales de muchas empresas y acaba provocando desempleo, especialmente entre las clases medias con trabajos poco sofisticados que pierden capacidad de compra al reducirse sus ingresos. El consumo es el siguiente damnificado. La digitalización nos trae grandes beneficios pero, a juicio de Bettaieb-Loriot, se necesitarán décadas para lograr su verdadero aprovechamiento. Como ejemplo de disrupción de lo digital, la comparación entre la empresa Kodak que llegó a tener 145.000 empleados e Instagram que ha sido creada por un equipo de 13 personas, me parece arrolladora por lo sumamente explicativa de este proceso.

 

 

En búsqueda de rentabilidad en la renta fija

 

Así las cosas, la búsqueda de rentabilidad para el inversor puede parecer una quimera. No lo ve así el gestor de Vontobel, ya que considera que una buena comprensión del riesgo de crédito apoyada en el análisis fundamental permite alcanzar niveles de rentabilidad que compensan suficientemente el riesgo asumido. Se trata de encontrar emisores con spreads o diferenciales de crédito positivos dentro de sectores empresariales que hayan conseguido adaptarse al cambiante entorno a donde las grandes tendencias explicadas más arriba nos han conducido. Hoy en día, pueden localizarse compañías sólidas con bonos emitidos de cupones atractivos y con calidades crediticias tolerables para inversores que desean un riesgo moderado. Además, el nivel de impago o tasa de default media de emisores privados se mantiene bajo y así debería de continuar.

 

Para acabar con este resumen de la exposición del gestor Bettaieb-Loriot, citaré los parámetros que él estima que deben vigilarse cuando se invierte en una compañía/sector: las amenazas empresariales que vienen de Asia, la diferenciación de su producto, la estabilidad y crecimiento de sus cash flows y su estructura de capital-deuda dentro de su modelo de negocio específico.

 

Puede haber una burbuja, pero en ella tenemos que vivir

 

Igual que he defendido desde este blog el concepto de gestión activa de la renta variable, lo hago y con más motivo para la renta fija. Me explicaré:

 

  • El momento actual es altamente complejo para el inversor conservador/prudente a quien dentro de poco tiempo su banco va a empezar a cobrarle por mantener su liquidez a la vista.
  • Los productos de inversión que ofrecen una gestión activa de bonos realizando una buena selección de emisores y eligiendo bien los momentos de comprar y de vender sus posiciones, son una de las escasísimas vías para lograr algo de retorno en el World of zero y permiten navegar con cierta seguridad en el mar del riesgo en el que hoy se mueve la renta fija.

 

La burbuja de la renta fija es una realidad. Ahí nos encontramos y no por ello vamos a dejar de gestionar este tipo de activo. No hacerlo puede llevarnos a que, dentro de unos años, sigamos situados en el mismo escenario (sobrecalentamiento/burbuja en los precios de los bonos), pero habiendo perdido la posible rentabilidad del activo durante el tiempo transcurrido.

 

Mientras no nos atrape lo que el profesor Toribio del IESE en sus Comentarios de Coyuntura Económica denomina el “gran Japón”, conseguir algo de retorno en las inversiones conservadoras y hacer lo posible para evitar que los bancos nos cobren por tener nuestro dinero seguirán siendo actividades muy respetables.

 

www.icapital.es

twitter: @GSantos_A

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