Estamos en un momento dulce para los inversores. Son varios ya los años de mercados financieros al alza.
Las bonos del gobierno están en tipos de interés mínimos de la historia o, lo que es lo mismo, en máximos de precios. El crédito privado lleva años subiendo. En particular, los bonos “high yield” han triplicado su valor desde los mínimos del 2008. Los riesgos vinculados a las economías periféricas se han disipado, en su mayoría. España crece por encima de la media y el paro bajo. El gobierno financia su deuda barato y el déficit se controla gracias al incremento de la recaudación. El ciclo económico, por fin, parece favorecer a Europa, mientras que se consolida en EEUU y, finalmente, se suman con fuerza la mayoría de los países emergentes. Y, por si fuera poco, los riesgos políticos, que los hay, y gordos, hasta ahora no se han materializado en crisis de mercados más que de forma efímera: Ni Syriza sacó a Grecia del Euro, ni Podemos gobierna en España, ni Trump va a descarrilar la economía mundial ni el Brexit va a acabar con Europa. Veremos que pasa ahora con Francia….
Y de ahora en adelante ¿Qué? ¿Más de lo mismo? ¿Seguiremos ganado dinero en todas las clases de activos y geografías?
Distingamos la economía y los mercados
En cuanto a la economía, lo que nos espera es una rebote cíclico y una crecimiento estructuralmente débil. En cuanto a los mercados, pensamos que aún hay margen para ganar dinero pero:
- Hay que ir tomando beneficios de los activos y las zonas que más corrido
- Hay que evitar una excesiva exposición al riesgo
- Hay que diversificar, más, que nunca, no solo con RV y RF sino también con inversiones alternativas.
Volviendo a la economía, estamos en un momento de rebote cíclico en gran parte del mundo. En Europa y los países emergentes el crecimiento mejora. Los indicadores adelantados son muy positivos, particularmente, el sentimiento de consumidores y empresarios. Además, el crédito vuelve a fluir. Ya son muchos los meses en que los bancos incrementan sus carteras de crédito, alejando definitivamente el temor a un “credit crunch” que nos amenazaba dese el 2007. China, pieza clave del puzle, sigue crecimiento cerca del 7%. El ultimo dato sorprendió al alza. Y EEUU tiene una tasa de paro del 4%, tan baja que hasta preocupan las posibles presiones inflacionista que, sin embargo, aún no se han dejado ver. Todo esto es la realidad actual de una recuperación cíclica tras la peor crisis posterior a la gran depresión.
La otra cara del análisis económico está el la parte estructural. A largo plazo, más allá de los ciclos, ¿podrá el mundo seguir creciendo como lo hacía antes de la crisis, o sea, a tasas próximas al 4%? Pensamos que la respuesta es no. El crecimiento económico a largo plazo, el que viene de la oferta agregada y no de la demanda, lo determina los medios de producción: capital y trabajo y la productividad. La productividad contribuye al crecimiento a razón de un 0,5% o 1% al año; al menos así ha sido históricamente y previsiblemente seguirá si la innovación y la competencia siguen tan dinámicas como hasta ahora. Sin embargo, no será así con los factores de producción. A nivel demográfico, las poblaciones occidentales ya no crecen y, además, su edad media aumenta rápidamente lo que conducirá a una menor y menor población activa como porcentaje de la población total. A nivel de inversiones, otro factor es especialmente relevante: el acceso al crédito, gran motor de la expansión en la década de los 90 y gran parte de los 2000, ya no aumentará. Puede que no se contraiga pero es proceso de aumento el que generó una parte importante del crecimiento pasado. Así, pues: crecimiento débil, con sus altibajos cíclicos, por muchos años.
Volvamos a los mercados. En estas condiciones, ¿qué cabe esperar y por cuanto tiempo?
En primer lugar, es probable que el crecimiento continúe siendo importante en Europa y emergentes, al menos unos meses y, tal vez, un par de años. Esto favorece a las bolsas. Mirando su evolución y valoraciones, las mejores oportunidades están en Europa y emergentes. Los mercados emergentes, además, son los que se beneficiarán de un superior crecimiento a largo plazo. Este concepto va más allá de los llamados BRIC (Brasil, Rusia, India y China), muy dependientes del precio de la materias primas. Nosotros recomendamos invertir específicamente en la India y emergentes frontera (países como Malasia, Indonesia, Tailandia, Sudáfrica, Egipto, México o Colombia).
En segundo lugar, hay que recordar que estamos en un nuevo entorno de bajo crecimiento estructural con inflaciones y bajas y tipos de interés reales cercanos a cero. Siendo así, los pensamos que los bonos del tesoro de EEUU, por encima del 2,5% son ya una inversión interesante y que ofrecen protección en caso de crisis.
Por último, recomendamos seguir buscando oportunidades en los activos llamados alternativos: fondos no direccionales (market neutral), oportunidades en private equity e inmobiliarias y oro.
Resumiendo, el pasado inmediato ha sido muy positivo y las expectativas inmediatas también lo son. Aprovechémoslas pero sin olvidar que el mundo ya no volverá a crecer como en las décadas pasadas, que hay riesgos económicos y políticos importantes aún y que, en consecuencia, hay que encontrar un equilibrio adecuado de activos diversos en las carteras.
Ideas de Inversión para el trimestre
Inversiones Oportunistas
- Materias Primas agrícolas: Apuesta cíclica, muy ligada a emergentes. Precios se han quedado atrás
- Preferentes USA: Apuesta por mejora del sector bancario USA. Buen momento cíclico. Mercado con posibilidad de arbitraje y tires atractivas
- Renta Variable Reino Unido: Apuesta por fuerte crecimiento de beneficios impulsados por depreciación de la Libra y pese a los riesgos del Brexit. Cubrimos el riesgo divisa
- Retorno Absoluto M&A Arbitrage: La actividad de M&A tenderá a subir con el ciclo. Los fondos especializados ofrecen alfa sin exposición a mercado.
- Deuda bancaria: Los procesos de saneamiento y concentración bancarios favorecen la solvencia. La re-capitalización perjudica a los accionistas que pues reduce el ROA. El negocio futuro de la banca será muy difícil. Sin embargo, los bonistas están mejor posicionados y hay emisiones a tires muy interesantes.
- Dólar Canadiense: Si el USD no se fortalece apenas o de se deprecia, y hay motivos para esperar debilidad del EUR y JPY (expansión monetaria agresiva y preferencia por una divisa debil), deberán ser otras divisas las que absorban esta debilidad. El CAD es sensible a materias primas (somos positivos), su economía está fuerte y está menos caro que el USD.
Temas de Inversión de largo plazo
- Renta Variable India: Factores demográficos y de desarrollo tecnológico. Situación política normalizada. Momento cíclico positivo. Algo caro pero con grandes expectativas de crecimiento y sin burbujas (como en China)
- Renta Variable emergentes frontera: Apuesta por mercados de mayor crecimiento, baratos en comparación con los desarrollados. Evitamos Brasil, Rusia y China.
- Tecnología USA: El sector cotiza sin apenas prima frente a mercado. El crecimiento es muy superior a la media, los balances están saneados y EEUU es líder mundial indiscutible.
- Private Equity / Infraestructuras: La necesidad de estimulo fiscal (agotado el monetario), la elección de Trump, los planes quinquenales de China son argumentos que favorecen la inversión en infraestructuras.
Posiciones para equilibrio de la Cartera
- Treasury largo USA / TIPS Aprovechando repuntes del 10 años por encima del 2,5%, acumular posiciones. Las rentabilidades serán bajas pero ofrece cobertura en caso de riesgos extremos, como tensiones políticas serias, crisis financieras y recaída en recesión.
- Oro, Plata, Platino La oferta global de Oro tocó techo. La demanda de Inversores y joyería (sobre todo en países emergentes) crece. Los metales preciosos pueden actuar como depósito de valor en una época de expansión monetaria sin precedentes. Finalmente, son la mejor cobertura contra riesgos extremos improbables pero no imposibles.