Cuando se analizan las variables que podrían ocasionar en el corto plazo una caída en las bolsas, se tiende a prestar atención a variables como el avance de los beneficios empresariales, la relación Euro/Dólar, los riesgos geopolíticos, etc. A mi juicio, el factor que realmente podría desencadenar un giro del mercado en los próximos meses no es otro que la inflación.
¿Un mundo sin inflación?
La inflación sigue sin aparecer en las economías desarrolladas. Un cúmulo de factores, luego citaré algunos, hace que ello sea así. Uno de los mayores beneficiados de este entorno sin inflación es la Bolsa, pues los Bancos Centrales encuentran en la baja inflación la legitimación perfecta para mantener sus políticas monetarias ultra expansivas. Pero el riesgo de que aumente sigue latente y el problema podría llegar si se produjera un repentino incremento de precios y las autoridades monetarias reaccionaran de manera excesivamente súbita. ¿Podría ser ése el catalizador para un cambio de tendencia de la renta variable?
Yellen dejará la Reserva Federal con la inflación bajo mínimos…
En su última intervención ante el Congreso de Estados Unidos, Janet Yellen insistió en que, pese a que la economía continuará expandiéndose y el mercado laboral reforzándose algo más (la tasa de paro de EEUU está en este momento en el 4,1%, situación de pleno empleo), el ajuste de la política monetaria debía ser gradual pues la tasa de inflación seguía inusualmente baja y los salarios crecían con moderación. El dato de IPC más reciente en Estados Unidos fue de 2,041% en octubre pasado vs. 2,233% en septiembre.
… al igual que sucede en Europa
Según la estimación de Eurostat, la inflación de la Eurozona subió una décima en noviembre hasta alcanzar el 1,5% interanual (el consenso esperaba 1,6%) mientras que la inflación subyacente se mantuvo estable en el 0,9% interanual (el consenso esperaba 1,0%). El componente energético ha provocado esta relajación y un nuevo alejamiento del objetivo del 2% al que aspira el BCE. El desempleo en los países del Euro se ha situado en un 8,8% (dato de octubre), lo que supone la tasa más baja en los últimos nueve años.
El petróleo y los salarios en la base de los bajos precios
Tanto en Europa como en EEUU, la recuperación de los salarios nominales no ha ido en paralelo a la de la salida de la crisis. En Europa, la flexibilización y la persistente precariedad en el mercado de trabajo podrían justificar en parte los bajos salarios. El lento crecimiento de la productividad explica también buena parte de la desaceleración del crecimiento de los salarios, sobre todo en los países que ya han recuperado los niveles de empleo anteriores a la crisis como Alemania y EEUU, como recuerda el profesor Argandoña del IESE en sus “Comentarios de Coyuntura Económica” del mes de noviembre. Menor productividad significa costes laborales unitarios más altos para las empresas y éstas tienden a pagar salarios más bajos.
El precio del crudo, por su parte, tampoco está ayudando a incrementar el nivel de precios: los escasos acuerdos entre los principales productores y la capacidad de producción ociosa de la industria del shale americana, suponen un ancla que frena la subida de la cotización del petróleo a poco que ésta vuelve a repuntar.
Hay otros elementos, como el boom de las ventas on line y los continuos y disruptivos cambios tecnológicos, que afectan, nadie lo duda, al bajo nivel de precios que nos rodea. No obstante, las causas principales de su persistencia se encuentran en los citados factores de baja productividad y precio de las commodities.
Variable negativa para la normalización de tipos de interés
Uno de los escenarios más temidos por los inversores es el de una explosión de la burbuja de la renta fija, especialmente en Europa, ya que provocaría un desplome de los mercados de bonos y acciones. Para que tal estallido no se produzca, es indispensable que la normalización de las políticas monetarias de los Bancos Centrales sea muy gradual y, a la vez, consistente en el tiempo. De lo contrario, la burbuja de los tipos de interés ultra bajos tendería a retroalimentarse y podría convertirse en algo ingestionable.
Es por ello que una inflación excesivamente baja favorece sólo aparente y transitoriamente a las Bolsas por el efecto explicado al principio de este post. La obsesión de Draghi y de Yellen en el incremento de la tasa de inflación obedece a la misma causa. Además, el mantenimiento de una curva de tipos artificialmente baja, deja sin munición monetaria a los Bancos Centrales ante episodios recesivos.
Estamos probablemente ante una de las variables cuyo crecimiento haya que vigilar más de cerca en esta parte de final del ciclo económico en Occidente (más avanzado en EEUU que en Europa) a la hora de tomar decisiones de inversión/desinversión, tanto en renta fija como en renta variable. La acción de los Bancos Centrales, las curvas de tipos de interés y la salida ordenada del mundo de los tipos a cero dependen de su evolución.