Estanflación, ¿miedo injustificado?

Nadie duda ya de que la inflación no es transitoria y que va a costar tiempo y subidas de tipos lograr que baje de las tasas actuales. En cambio, la  medición del impacto  de lo anterior no es pacífica y hay opiniones discordantes aunque con un denominador común: el objetivo de crecimiento de PIB que teníamos a principio de año no va a lograrse y a final de año tendremos una inflación que en media habrá sido mucho más alta de lo pronosticado en enero.

Los tipos de interés seguirán subiendo

Es una realidad que en este complejo 2022 los  tipos de interés en sus distintos plazos están y seguirán subiendo. El regreso de la inflación ligado a la superación de la pandemia deja cada vez menos margen de actuación a los bancos centrales. Como casi siempre en finanzas, lo que es malo para unos (inversores en renta fija y en valores de crecimiento), es bueno para otros (los que adivinaron el movimiento de las curvas de tipos y apostaron por comprar acciones de bancos en Bolsa o por ponerse cortos de Duración). Como recuerda  Alvaro Sanmartín de MCH  en su última carta mensual: «no sólo los tipos de interés neutrales son hoy más altos que los que prevalecieron en la década de los 2010, sino también que, para devolver a la inflación a sus niveles objetivo, tanto la Fed como el BCE van a tener que subir los tipos por encima de neutral».

Estrangular el crecimiento o al ciudadano americano

Aunque muchos inversores esperaban un tono más suave por parte de la Reserva Federal (Fed) ante los actuales riesgos sobre el crecimiento, ésta ha sido más agresiva de lo esperado y no sólo subió tipos recientemente en +25 p.b., hasta 0,25%-0,50%, sino que aceleró las subidas previstas para 2022 al anunciar un dot plot hawkish (enfoque más restrictivo de política monetaria) y podría comenzar a  adelgazar el tamaño de su balance  tan pronto como el próximo mayo.

Estas decisiones se toman sobre un cuadro macro actualizado en el que se revisa significativamente a la baja el PIB estimado para 2022 hasta +2,8% vs. +4% en diciembre, recogiendo la creciente incertidumbre en torno a las cadenas de producción y el shock inflacionario impulsado por el conflicto bélico en Ucrania. El  mercado laboral, por su parte, con su buen comportamiento, está compensado algo este cuadro macro tan penalizado por una subida de precios a tasas no vistas en mucho tiempo.

El crecimiento podría aguantar y la recesión evitarse en EEUU pero siempre que la inflación no estrangule al ciudadano consumidor que es clave en la economía americana. En caso contrario y dejando de lado señales falsas como la inversión del diferencial de rendimiento del Tesoro a 2 años y a 10 años que, como recordaba la gestora  Lord Abbett, dice muy poco sobre cuándo podría ocurrir la recesión, la estanflación podría ser una realidad al otro lado del Atlántico y, en ese caso, las Bolsas sufrirán. Veremos esta semana el inicio del período de publicación de resultados del 1T-22 y qué dicen las empresas sobre el futuro cercano… Como siempre,  productividad y beneficios  marcarán la pauta.

Europa sigue sin jugar las grandes ligas

El Banco Central Europeo (BCE)  lo tiene todavía más complicado para buscar un equilibrio entre el nivel de tipos de interés y el control de la inflación para evitar que la economía de la Eurozona entre en recesión y, posiblemente, en situación de estanflación. La propia Lagarde lo reconocía hace unos días al decir que Europa está entrando en una «fase difícil». Las cifras récord de inflación publicadas en España y Alemania continúan presionando al BCE que se enfrenta a un entorno económico que se avecinaba complicado a final de 2021 y al que la guerra, con el shock de oferta que ha provocado, lo ha convertido en casi caótico.

La reducción del crecimiento está además alentada por el retroceso de la confianza en la Eurozona por lo que la labor de impulso económico del BCE se torna más indispensable si cabe. Sin embargo, sucede que nuestra autoridad monetaria ha incrementado su balance en los últimos dos años de 4,7 billones a 8,7 billones, casi lo ha doblado, y resulta difícil justificar el mantener por más de siete años la compra de bonos y los tipos negativos, más aún cuando la demanda de crédito ha resultado tan inelástica al precio del dinero.

Europa necesitaría que el conflicto armado finalizara rápidamente, lo que es improbable, y que el crecimiento en EEUU mantuviera cierto vigor para evitar que algún trimestre del presente 2022 o principio 2023 su economía no refleje un retroceso. Y ello, en el entorno inflacionista descrito, supondría estanflación.

Vaso medio lleno

Todo lo anterior no quita que me quede con el vaso medio lleno del citado Sanmartín y coincido con él en que hay dos razones para todavía poder ver el vaso medio lleno: «si los bancos centrales se mueven rápido, todavía es posible que lo que ocurra en 2023 sea un. aterrizaje suave y no una recesión… e incluso si al final fuéramos a un escenario recesivo el año que viene, esa recesión no tendría por qué ser especialmente profunda…».

En todo caso, creo que un  giro de la política fiscal  que facilitara un incremento de la inversión publica y privada apoyado en una  reducción de impuestos  podría conducirnos a un entorno distinto. ¿Eterno desiderátum?

Asesórense bien y sean prudentes.

http://www.icapital.es

twitter: @GSantos_A

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