El conflicto Israel-Irán, el riesgo petrolero y sus impactos económicos y geopolíticos han hecho pasar a un segundo plano la cuestión de la sostenibilidad de la deuda en Estados Unidos, cuestión que realmente podría ser más determinante para la economía global y los mercados en los próximos trimestres.
La falta de reacción del mercado, al menos por ahora
Vaya por delante que creo que los bonos del Tesoro estadounidense (Treasuries), así como el Dólar americano en el que están denominados, seguirán siendo refugio en tiempos de incertidumbre inversora. Hay opiniones discordantes sobre lo anterior, pero considero que el hecho de ser la primera economía del mundo y no tener rival a la vista, al menos en el medio plazo, es todo un grado de cara a la confianza de los inversores.
Lo anterior no quita que, a medida que las tensiones comerciales continúan estando en el día a día, algunos teman que Japón y China estén vendiendo Treasuries para presionar a Estados Unidos en sus respectivas negociaciones comerciales provocando con esas ventas una subida de las rentabilidades de los bonos americanos y encareciendo así la financiación de EEUU.
De hecho, desde que a mediados del pasado mes de mayo la agencia Moody’s rebajó la nota de la deuda americana de triple A a Aa1 ante la crisis fiscal del país, con un elevado déficit y un fuerte aumento de la deuda en pleno caos de la política económica de Trump, muchos fueron los que auguraron una fuerte subida de las rentabilidades de los bonos USA.
Sea porque ya en 2011 la agencia Standard & Pooor’s le retirara la calificación de triple A y Fitch lo hiciera a su vez en 2023, o sea porque las fuentes de incertidumbre en otras materias mantienen elevada la tensión de los mercados financieros afectando así a otros tipos de activo, la realidad es que el coste de la deuda USA no ha repuntado nada, al menos hasta ahora, e incluso ha descendido ligeramente en algunos plazos (haciendo así subir la valoración de los bonos ya que ésta se mueve a la inversa de la rentabilidad, como siempre acostumbro a recordarles).
Quién posee la deuda de EEUU
A finales de 2024 y según la contabilidad del Tesoro de EEUU, la deuda federal total ascendía a 36,2 billones de dólares (124% del PIB), un aumento del 4,7 % con respecto al año anterior. Pero ¿quién posee realmente toda esta deuda? Podemos verlo desde varias perspectivas como muestro en los gráficos y datos que expongo a continuación facilitados por la casa de análisis First Trust.
Primera conclusión: el mayor tenedor de deuda federal de EEUU es el propio Gobierno estadounidense y otras unidades de la Administración, que poseen casi la mitad del total, lo que supone, al menos parcialmente, una «monetización» de la deuda, fenómeno que también lleva años produciéndose en Europa.
Quiénes son los inversores extranjeros (barra naranja en el gráfico anterior)
Aproximadamente, el 24% de la deuda federal estadounidense está en manos de inversores extranjeros según datos de final de 2024.
Segunda conclusión: Japón sigue siendo el mayor tenedor extranjero, con 1,06 billones de dólares en bonos del Tesoro estadounidense, seguido de China con 759.000 millones de dólares. Los principales tenedores extranjeros representan un total de 5,06 billones de dólares, aproximadamente el 59% de toda la deuda estadounidense en manos extranjeras. Los países fuera de los 10 principales sumaron 357.000 millones de dólares en 2024, lo que indica una mayor participación extranjera en los mercados de deuda estadounidense con una positiva tendencia de diversificación de compradores que se ha mantenido durante la última década.
Récord en la cantidad de deuda USA en manos extranjeras
Las barras grises y el eje de la derecha muestra el total de deuda en manos extranjeras (el eje de la izquierda es el mismo dato en porcentaje):
Tercera conclusión: en febrero de 2025, la deuda estadounidense en manos extranjeras, incluyendo tanto a inversores soberanos como a privados, alcanzó la cifra récord de 8,8 billones de dólares. Este hito se produce incluso cuando Japón, el mayor tenedor extranjero, registró una posición neta vendedora durante el último año (en los años 2000 Japón llegó a poseer más del 35% de toda la deuda estadounidense en manos extranjeras), lo que alimentó la especulación sobre una disminución de la demanda. La posición de China, que alcanzó un máximo de más del 25% de la tenencia extranjera en 2010 que luego ha ido reduciendo, se mantuvo estos últimos años prácticamente sin cambios.
Conclusión final: creemos en la sostenibilidad de la deuda americana siempre que se tomen acciones
Lo que digo en el antetítulo es una de las claves para la estabilidad financiera global. De ahí que la trayectoria inevitablemente ascendente de la deuda pública de EEUU con un aumento de entre 10 y 15 puntos del PIB por década vaya acompañada de un déficit público también creciente. Por este motivo, si los mercados financieros empezaran a dudar de la sostenibilidad de la deuda emitida por el Tesoro americano, esto elevaría los tipos de interés y, por tanto, el coste de intereses, incrementando así el déficit y la necesidad de emitir más bonos para financiar esta escalada. Círculo vicioso el descrito con potenciales consecuencias finales absolutamente indeseables para las finanzas de Estados y ciudadanos.
No existen «soluciones milagro» para resolver la situación explicada. La estabilización y progresiva reducción de la deuda pasa por una fuerte reducción del déficit público, menor gasto superfluo como pregonaba Elon Musk, y por una notable caída de los tipos de interés estadounidenses dejando el del treasury a 10 años (ahora en el 4,3%) en torno al 3% o menos según cálculo de la gestora francesa Groupama. A ello ayudaría que la Reserva Federal retomara el proceso, comenzado el pasado año, de bajada del tipo de interés oficial lo que, habida cuenta de que el comportamiento reciente de la inflación subyacente en EEUU ha sido bastante bueno, podríamos ver en el próximo mes de septiembre. Esto, suma do a la continuación de la monetización de deuda (compras de Treasuries por parte de la Reserva Federal o quantitative easing), seguirá probablemente penalizando la cotización del Dólar (cae -12% vs. EUR en el presente año).
PD: en el momento de finalizar esta columna, la inestabilidad del mercado sigue alimentando la incertidumbre de los inversores ya que el conflicto entre Israel/EEUU e Irán tiene el potencial de desencadenar un shock económico global. La percepción del Dólar estadounidense como activo refugio podría fortalecerse en este contexto, favoreciendo además a los activos denominados en dólares, en especial a los Treasuries tratados en esta columna.