Por qué SAN amplía 7.000MM y sube en Bolsa

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Cuando una empresa amplía su capital aumenta el número de acciones en circulación, lo que hace que disminuya el valor contable de cada título (la compañía, en principio, vale lo mismo pero se divide entre más títulos). Se trata del efecto dilución, que acostumbra a provocar caídas en el precio en Bolsa del valor cotizado. Esto no ha sucedido en absoluto en el caso de la cotización del Banco Santander, que comenzó el pasado jueves una ampliación de 7.072 millones de euros para reforzar los recursos propios por la adquisición del 100% del Banco Popular (sobre los detalles de la operación recomiendo leer este artículo en Expansión.com). ¿A qué se debe este buen comportamiento?

Santander ya se ocupó de vender debidamente la operación

El mismo día en que se anunciaba la compra de Banco Popular por la entidad cántabra (hace poco más de un mes), ésta emitía una nota-presentación de más de 40 páginas en la que mostraba los puntos favorables de la operación, entre los que destaco:

  • Una adquisición en un mercado principal (España) en el que crea el banco líder con una cuota de mercado en crédito de aproximadamente el 20%, mejorando la red de sucursales a nivel nacional e incrementando el peso en las regiones más ricas (esto último no me parece tan positivo vista la sobrecapacidad de todos los bancos en España).
  • Diversificación de la cartera de créditos de Santander España y reforzamiento del liderazgo en Portugal.
  • Convertirse en líder en PYMEs con el 25% de cuota de mercado.
  • Lograr a partir del segundo año un impacto positivo en el beneficio por acción para el accionista de Banco Santander.

Es cierto que el papel lo aguanta todo y que las incertidumbres judiciales que se ciernen sobre la entidad son de gravedad pero, como tarjeta de presentación, los argumentos son contundentes.

Antes de conocerse la operación, Santander era muy recomendado

El consenso de analistas a principios de junio, sin conocer aún ni intuir la compra de Popular por Santander (la posibilidad existía pero la manera en que sucedió fue una sorpresa absoluta como contaba en este blog el pasado 12 de junio), se decantaba claramente hacia la inversión en Santander como valor favorable en Bolsa: de 24 analistas, sólo 4 recomendaban venta (Fuente: FacSet).

Positiva visión que se ha reforzado tras el anuncio

Tras el anuncio de compra de Popular, algunos analistas, como UBS, han mejorado su recomendación sobre el valor. El Global Research del banco suizo exponía su visión de Santander en un reciente informe donde resumía el posible comportamiento de su cotización con el siguiente gráfico:

Fuente: UBS.

En función del beneficio esperado por acción para 2018, el potencial alcista respecto a la cotización actual de Santander alcanza casi el 20%, cuantificando a su vez el riesgo de caída en un -9%: riesgo asimétrico, más probabilidad de ganar que de perder, claramente favorable.

En el gráfico también se aprecia la tendencia alcista del valor que comenzó a mediados de 2016, cuando llegó a caer al entorno de los 3,5 euros, es impecable. Además, la rentabilidad por dividendo esperada es más que atractiva con los tipos de interés actuales: 3,68% en 2017 y 3,84% en 2019 (fuente: FacSet).

España es un país en fuerte crecimiento y el sector inmobiliario va recuperando

Santander ha comprado negocio doméstico, para bien, por el crecimiento de España, y para mal, por la pesada carga inmobiliaria que todavía arrastra Popular. La economía española está registrando un crecimiento considerable y más sano en su composición que en otra épocas, con una formación bruta de capital cada vez más destacada y en 2017 volverá a superar el umbral del 3%. En el sector inmobiliario, si bien es cierto que las alegrías van “por barrios”, se aprecia desde hace trimestres una notable mejora, lo que es trascendental por su influencia en el consumo y en el resto de sectores de la economía.

Hay catalizadores evidentes para la cuenta de resultados de Santander…

La política monetaria del BCE está cambiando y el mercado ya está descontando una subida de tipos en la Eurozona en la segunda parte de 2018. Esto, unido a la positivización de la curva de tipos de interés, es muy favorable para la banca. De hecho, de acuerdo con los cálculos de Barclays, con un alza de 100 puntos básicos en el precio del dinero, el beneficio de Santander en España podría subir hasta un 60% en 2019 pudiendo entonces superar las ganancias del mercado ibérico a las obtenidas en Brasil. La confirmación de la salida de recesión de este país es otro de los puntos clave para el reforzamiento de la visión en Bolsa del valor Santander.

… pero lo que ha comprado no lo conoce realmente nadie en su totalidad

Opino, como cuenta en vozpópuli Jorge Zuloaga, que el valor oculto de la fusión puede hacer de la compra de Popular un “chollo” para Santander mucho más rentable de lo anunciado, con futuras plusvalías de varios miles de millones. No obstante, y más allá de las incertidumbres judiciales y de los costes de eventuales compensaciones a accionistas y damnificados varios por la desaparición de Popular (que no se esperen gran cosa del posible producto para compensar pérdidas del que informaba Expansión.com hace unos días), la integración de las dos entidades no es un proceso exento de riesgos y hay varios factores que podrían penalizar la evolución del valor:

  • La huida de clientes producida en los momentos de pánico por la pérdida de liquidez y riesgo de quiebra de Popular costará en ser frenada.
  • Después de todo lo sucedido (ampliaciones y otras colocaciones ruinosas, tensiones con clientes, presiones extremas por parte de la Dirección de la entidad, etc.), el desánimo de la plantilla de Popular es enorme.
  • Tras varios años de medias verdades por parte de los directivos de Popular, todavía queda mucho por aflorar en las cuentas de la entidad y seguramente no será nada bueno para la cuenta de resultados del Santander.

El tiempo dirá si Santander vale más con Popular dentro, que es lo que el mercado estima por ahora, que sin él. A mi juicio, la presidenta del Banco Santander ha hecho una buena operación para los accionistas de su entidad, demostrando toda la habilidad y astucia financiera heredada de su padre Emilio Botín quien, ahora más que nunca, se reafirma como el banquero más relevante en la Historia de España.

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